A vueltas con Alantra

Aunque no es la primera vez que hablo de Alantra en este blog, hace bastante tiempo que no le echaba un vistazo. Con las últimas bajadas, ha vuelto a interesarme. ¿Qué podemos encontrar en Alantra a día de hoy?

Lo primero que ha pasado desde mi último artículo sobre Alantra es el tiempo, y no es una empresa que haya estado quieta, así que conviene repasar los últimos años de Alantra, bastante intensos en términos de transacciones y cambios en el grupo:

• En julio de 2018, se refuerza la actividad de asesoramiento sobre activos tóxicos adquiriendo parte del negocio de KPMG UK (aunque las operaciones no correspondían sólo a Reino Unido).
• En diciembre de 2018, se produce la venta de la mitad de la participación en Alantra WM a Grupo Mutua (Mutua Madrileña), que adquirió la mitad de la empresa (25% a Alantra, 25% al equipo gestor. Alantra recibió unos 15 millones por este negocio, y mantiene un 25% en la empresa (aprox).
• Compra casi al mismo tiempo de una participación en Access Capital Partners Group (ACP en adelante). En principio, se adquiere casi un 24,5% por unos 19 M €. En 2022, la participación podría pasar a un 49% (básicamente, el propietario de las acciones puede decidir vendérselas a Alantra, y Alantra puede decidir comprarlas, ambos tienen opciones sobre las mismas).
• En enero de 2019 llega la hora de ejecutar la compra del 20% restante de Landmark… y de momento no se ha producido.
• En julio de 2019 entran en Asabys Partners (venture centrado en biotecnología) por un importe de 1,5 M €. Es una participación minoritaria (35%).
• En febrero de 2020 se da entrada al Grupo Mutua en el capital de Alantra Investment Managers. De esta entidad cuelgan todas las inversiones alternativas, incluido ACP y los FIL de cotizadas. Esta entrada ha sido mediante la aportación de 45 M € a la sociedad por ampliación de capital (lo que supone valorar el 80% que tiene Alantra en 180 M €), además de aportar 50 M € a un pool de inversión común (Alantra aporta otros 50).

En paralelo a esto, la división de banca de inversión ha seguido creciendo y reforzándose de forma orgánica, y ha pasado de 92 a 165 M € de ingresos y de 28 a 43 M € de resultado de explotación (en cifras de 2019).

En resumen, que Alantra ha pasado de tener 3 a tener 2 divisiones relevantes, y además con un importante lío de participaciones. Además, sigue teniendo importantes inversiones en sus propios productos, y parece que planes de expansión bastante ambiciosos. No ha habido una dilución exagerada, además. Se ha emitido millón y medio de acciones (4% del capital total), pero ha sido para consolidar las filiales en varios países europeos (básicamente se adquirió la participación del equipo en esas filiales a cambio de una participación en toda la sociedad).

Asset Management: ¿a por la referencia europea?

Hace años que Alantra es una de las principales referencias en términos de activos alternativos en España. Sus fondos de deuda, FIL y fondos inmobiliarios, además de, por supuesto, sus fondos de PE, son algunos de los más relevantes del panorama. De hecho, posiblemente sean los segundos más relevantes, tras Arcano.

En los últimos años, algunas áreas han ido creciendo en cuanto a AuM, y otras no tanto. Hasta el cierre de 2019:

• El área de fondos activos pasó de 830 a 1059. A cierre de marzo, eran 715, pero con lo volátil que ha estado el mercado, no sé donde estará ahora.
• El área de PE pasó de 1370 a solo 738 (2019) y 568 (Q1), pero eso responde en parte al paso de uno de los fondos a ACP . Además, ha habido liquidaciones
• El área de deuda pasa de 139 a 306(2019)/288 (Q1)
• El área de inmobiliario pasa de 44 a 160(2019)/162(Q1)

Como se puede ver, el Q1 sentó bastante mal a las valoraciones. En general, tampoco ha aumentado en global el número de activos bajo gestión. Pero podemos hablar de que estaban, y están, en el área de los 2000 M. A nivel europeo, compañías relevantes como Eurazeo manejan casi 10 veces más.

Sin embargo, la participación en ACP acerca a Alantra a esta liga, y es que ACP, que invierte en deuda, PE e infraestructura, ha tenido y tiene fondos bastante relevantes. ¿Cuanto? Bueno, no lo sé. La única cifra que proporcionan es que han levantado más de 10000 millones desde 1999, pero eso no es demasiada información. Creo que la mejor medida va a ser ver cuanto aportan a la cuenta de resultados de Alantra por comisiones. Pero teniendo en cuenta el precio de compra, dudo mucho que ahora mismo haya comisiones sobre 10000 M.

Lo interesante es que esto ofrece a Alantra la posibilidad de vender más tipos de fondos (infra). Pero tampoco es una integración completa, ni van a tener control sobre ACP, así que no sé hasta qué punto es interesante.

En general, aunque esta división me parece interesante y creo que están intentando ser un jugador relevante a nivel europeo, con las credenciales que ya tienen y el apoyo de Mutua y la participación en ACP, no me parece la más importante. Además, sus competidores a día de hoy son muy grandes y tiene una ventaja de escala muy relevante. Creo que está bien visto intentar pasar a activos alternativos, como deuda de no cotizadas, inmobiliario y más PE, además de la entrada en venture (Asabys), pero la gestión activa sigue siendo un sector peligroso, incluso en esos campos.

Banca de inversión y CPA

En banca de inversión ya estamos hablando de otra cosa. Desde 2017, como decía antes, los ingresos han crecido de forma tremenda. En parte por adquisiciones (Catalyst y el equipo CPA), y en parte por haber crecido en cuanto a número de oficinas (y tienen equipos más grandes). En conjunto, el aumento de ingresos ha sido de 60 (2016) a 95 (2017), de ahí a 134 y de nuevo a 165. Incluso en el Q1 de 2020, en el que dudo que se firmara mucho en la segunda quincena de marzo, lograron aumentar ingresos (aunque imagino que habría algo desplazado del Q4, porque el Q1 suele ser flojo). Vamos, una bestia.

Los beneficios también han aumentado (de 17 de operativo a 43), manteniendo el margen más o menos, pero sin que se observe un apalancamiento operativo significativo.

En general, parece que Alantra, a base de colarse como un actor especializado (CPA, distressed para bancos) y para transacciones no muy grandes (mid market, como ellos dicen) están consiguiendo convertirse en un asesor financiero relevante (y bastante rentable). Es una pena que no exista apalancamiento operativo alguno, pero en un sector como este es algo esperable.

Poco más que comentar sobre este área, más allá de que me parece espectacular lo logrado y lo que siguen haciendo. Y eso que allá por 2018 no las tenía todas conmigo en ese sentido (y por eso acabé soltando las acciones, aunque a un precio superior al actual).

Situación financiera y futuro próximo

Los resultados de Alantra en el Q1 no han sido malos (no llegó a una caída del 20%, a pesar de la relevante caída en los negocios de gestión y la desconsolidación de Alantra WM), pero el Q2 creo que va a ser bastante delicado en el área de asesoramiento (no creo que en abril y mayo se cerrara gran cosa).

¿Más allá de eso? Los ingresos en gestión de activos son más seguros de lo que parece, al ser fondos, en general, con compromisos de inversión multianuales. En cuanto a la banca de inversión, creo que es interesante tener presente la especialización que comentaba antes: Alantra participa en M&A y salidas a bolsa (esto último pocas veces)… pero también en búsquedas de financiación de urgencia y gestión de activos tóxicos. No creo que vayan a hundirse.

Además, no creo que se esté viendo que se sequen los mercados financieros. Sí, hay un bache relevante en la economía real, pero se ha inyectado bastante liquidez… y a la hora de que haya operaciones, creo que eso importa tanto o más. Así pues, creo que puede generar un 30% o así menos que el año pasado, si hay batacazo en el Q2, pero que debería volver a cifras buenas en 2021. El año pasado generaron 40 millones de beneficio, y ahora mismo cotiza menos de 450.

A esto hay que añadir que no necesitan capital para invertir (o mejor dicho, lo necesitan, pues tienen que invertir en personal y oficinas antes de que sea rentable, pero fluye por P&L), así que podemos considerar los activos financieros que tienen un pequeño extra y además pueden repartir prácticamente todo lo que generan.

En cuanto al balance, tienen activos financieros netos por algo más de 90 millones (contando corrientes y no corrientes, pero no inversiones en participadas), lo que hace que sea un balance extremádamente sólido.

En resumen, Alantra no creo que tenga un foso claro, ni una ventaja competitiva insalvable, ni nada de eso. Pero creo que han encontrado un par de nichos en los que enfocarse en el área de asesoramiento, y lo están haciendo lo bastante bien como para comer terreno a los jugadores más grandes. Mientras tanto, en gestión de activos tienen un negocio bien montado y que podría volver a crecer o no… pero desde luego no deja de ser rentable.

Personalmente, estoy encantado de poder volver a ser accionista, pero veremos qué depara el futuro.